LTCM的兴衰

——关于长期资本管理基金案例分析

这篇文章要讲述的是成立于1994年2月的美国长期资本管理公司（Long-Term Capital Management，LTCM）。

这家公司的管理层可都是金融圈声名赫赫的大佬。其创始人市场风险人是被誉为能“点石成金”的华尔街“债券套利之父”约翰梅里韦瑟；合伙人包括以期权定价模型（BSM模型）而荣1997年诺贝尔经济学奖的罗伯特默顿和马尔隆斯科尔斯以及前美国财政部副部长兼美联储副主席莫里斯等。这样一支号称“每平方英寸智商密度高于地球上任何其他地方”的天皇巨星团队足以使得他们在基金成立伊始就募集到12.5亿美元初始子资本。但是就算是这样“梦之队”，碰上“黑天鹅”，也会血本无归。

（默顿与斯科尔斯）

今天就来聊聊LTCM是如何在3年时间里实现2.84倍的净增长，从12.5亿美元增长到48亿美元。又在1998年亏损43亿美元，仅剩5亿美元的。

大神们的致富秘籍

LTCM的投资策略简单来说就是：发现不同利率产品以及市场价格波动的异常，然后以此获利。具体点就是LTCM分析公司债券和国债之间的历史溢价，得出它们的溢价将会缩窄的结论。
说人话就是，以国债为基准，看企业债是被高估还是低估了，来进行做多或者做空。LTCM根据这个结论，做出买入公司债券，卖出国债的决定，以此获利。

LTCM在大量的其它利率产品之间也使用此策略。为了扩大利润，LTCM借助回购协议和衍生品（加杠杆）来放大交易。很长一段时间LTCM都是采用这种策略，而且其回报率高达47%。

理论家们跌落神坛
但随着策略的揭露，其它公司竞相采用这种策略，使得发现套利机会更加困难（同时意味着市场更加有效率）。为了扭转局势，LTCM决定加大杠杆。它把27亿美元的基金返还给投资者，这样本金少了，头寸相同，放大的作用就增加了。

大神们一直胜利，膨胀起来自然比普通人也要更快，面对利润的缩水自然也就心有不甘。为了进一步的扩大利润，LTCM开始涉足新的市场，其中包括衍生品，总回报互换、指数期权等。由于这些项目属于表外项目，并不需要披露，使得杠杆继续放大。这给LTCM埋下了颗巨大的地雷，就等导火索出现把它引爆。果然不久，导火索出现了。

1998年俄罗斯经济受亚洲金融危机受到了巨大打击，外资大量流出、俄罗斯外汇储备几乎干涸、油价暴跌33%、莫斯科股票市场8月内跌了75%、短期利率飙升至200%。

而俄罗斯政府在8月17日宣布贬值卢布和拒付外债的休克疗法让俄罗斯经济雪上加霜。同时全球经济开始恐慌，LTCM的噩梦开始了。

由于全球经济恐慌，全球市场同向波动，LTCM以前制定的全球投资分散风险策略起不到丝毫作用。加上将近40倍的杠杆，LTCM陷入了现金荒（有没有想到最近的美股熔断，果然华尔街无新事）。

直至8月底，基金损失了52%。直至9月22日，LTCM净值只剩10%，濒临破产。无奈之下，梅利韦瑟只好向美联储求助。

大而不倒

1998年9月23日，美联储破天荒地召集了各大金融机构的头目，共同救助LTCM。其实，救助LTCM也就是救助他们自己，如果LTCM倒了，美国金融市场也将崩溃（如何看待美联储无限量QE救市？无他，唯手熟尔）。

当天下午，14家银行在纽约美联储的组织下，提出救助协议，注资36.25亿接收LTCM 90%的权益以及控制权。9月25日，LTCM合伙人别无选择被迫接收协议。

到9月28日，短短数日救助达成。LTCM合伙人丧失控制权，大部分血本无归，某些人更是负债累累。接下来的一年里，LTCM已经没有实质性的交易，只是将原有资产和负债逐步变现。得益于市场好转，14家银行顺利收回救助款，外加10%的收益。

重蹈覆辙—彩蛋

值得一提的是，LTCM的同一帮人在LTCM清算后，又募集了2.5亿美元，成立了一家名叫JWM Paterner的基金，采用和LTCM相同的策略，但缩小了财务杠杠，只有15倍左右。

相同的，在2008年金融危机中该对冲基金损失44%后倒闭。

LTCM的整个轨迹犹如一部过山车，从一路辉煌走向败亡，而在期间，最大的受益者就是那批在1997年底被强迫撤资的外部投资者，想当初，他们苦苦哀求留在LTCM没有成功，没承想，正是这一强制行为挽救了他们。另外，在1998年危机发生之前，还有大约30多位投资者将他们在LTCM中的投资全额套了现，他们的收益更加可观。在减资行动中，一些待遇比较优惠、获准保留较多投资的幸运者，最后都亏了钱LTCM自身总的损失是非常惊人的。到了救助行动开始的时候（仅仅只过了5个月时间），最初投入长期资本管理公司的每1美元投资就只剩下区区33美分了。

由于LTCM员工大都将这部分奖金作为投资，投进了自己的公司之中，最后都落了个血本无归。不少员工都说“我们亏掉了自己所有的钱，最后落了个一场空”。

以史为鉴
投机市场中不存在致胜法宝，任何分析方法与操作系统都有缺陷与误区。LTCM曾经以为自己掌握了致富秘笈，在国际金融市场上连连得手，自信满满。可是偏偏出现了他们所忽视的小概率事件，使其造成巨额亏损已近破产。

因此，当我们运用任何方法或工具在金融市场上进行运作时，必须认识到它们有时会出错，会使你错失一些机会。如果它们出错只是小概率事件，正确是大概率事件（例如大于60%），而且比较适合你的个性，你就坚持使用它们，但必须注重仓位管理与风险控制。
就像所有的量化交易员，策略开头永远是风控代码。而正在参加ALPHAZONE和东证期货举办的交易大赛的各位，既然没有诺奖级的天才，更要严格设置止盈。
毕竟，设置了止损，亏的只是钱；一时大意，赔的就是本了。
在投机市场上生存与发展，控制风险是永恒的主题。正因为在金融市场上任何人任何方法都可能出错，所以控制风险是应终生牢记在心的铁律。
如果你所依赖的方法或工具，在出错时仅使你错失一些赚钱的机会，这并不要紧。如果它们出错时，有可能会令你伤筋动骨、全军复没甚至负债累累，这样的风险就必须严格控制了。

最后，借用经典，交易者在市场里只需解决三件事：风控，风控，还是风控！